2024年，中国资本市场以一种波澜起伏的方式迎来了龙年的开局。前两年火热的衍生品工具在恐慌氛围中发生大面积敲入，加之量化基金在极端情况下遭遇的“流动性危机”，股票市场的下跌被快速放大，仅1月份，万得全 A 下跌 12.59%，沪深 300 下跌 6.29%，上证指数下跌 6.27%，创业板指数下跌 16.81%，中证1000指数下跌18.72%，中证2000指数下跌20.97%，全市场跌幅中位数达到 20.60%，微盘指数更是经历腰斩。

在市场低迷的时刻，证监会迎来“换帅”，此后央行宣布了下调LPR，本次下降25BP达历史最大下调幅度。在有效的工具箱不断被打开之后，股市见底反弹，至此，沪深300指数已完成八连阳。

“在美国降息预期的背景下，我们也在打开“工具箱”，比如：国有大行12月22日启动新一轮存款降息，一至五年期限存款挂牌利率分别降息10-25BP，大额存单降息10-30BP。明年下调LPR的可能性也相应增加，政策宽松、财政加力有充足的空间，考虑到在中国，优质的资产本身非常稀缺，长期而言，资金会再次向优质资产集中。

——万利富达2023年12月报”

面对巨大的市场波动和不断被传导、放大的恐慌情绪，我们仍坚定选择满仓优秀公司。当原本就物有所值，甚至物超所值的好资产，被非理性的市场先生推到了“折扣柜台”，我们作为专业的管理人更应该保持理性，去思考我们所持有的优秀公司是否发生了根本性变化？在经济充满不确定的时期，我们组合内企业依然维持着强大的竞争优势，并且体现在了EPS增长和不断提升的股东回报上。此外，组合整体ROE超过了20%，估值水平仅10倍PE，分红带来的股息率超过5%，且组合的整体内在价值仍在“稳健提升”的进程中。

这个时候，我们选择坚定持有。因为，即使在最糟糕的假设中，组合内的优秀公司依然能凭借强大的护城河、卓越的管理人和充沛的自由现金流给我们带来预期回报。事后证明，当市场先生的情绪稳定后，资金再次回到了低估值的绩优股，我们的选择给投资人创造了很好的超额收益。

历史不止一次地证明，在市场极度低迷的时刻，如果因为害怕价格波动，而选择“空仓择时”——这反而是一件风险巨大的事情。在满仓的过程中，我们要关注的是企业是否符合“持续挣真钱”的标准，如果被市场先生牵着鼻子走，那将极有可能错失拥有优秀企业股权的机会。

除了市场波动之外，在龙年的这个春节，最受关注的两件事是消费和大模型SORA。

在春节到来之前，股市和楼市的螺旋下跌，让市场对居民消费复苏的期望几乎打至冰点。但是，根据我们的调研和观察，刚刚过去的春节消费整体是符合预期的，结构上有超预期的复苏。分行业看——1）旅游：2024年春节假期国内出游人次达到4.74亿次，同比增长34.3%，回复到2019年同期的119%。春节旅游收入突破6300亿元，同比增长47%，恢复至2019年同期的107.7%。2）酒店：行业内头部企业实现房价上涨和客房占用率的双击，和2019年相比，复苏度达到115%。3）白酒：行业整体销售平稳增长，库存下降，批价稳定，部分公司动销出色。4）票房：2024年春节档电影市场票房达到80.16亿元，同比增长18.47%，观影人次1.63亿，同比增长26.36%。5）医药：眼科、中药、减肥药等消费的需求旺盛......市场对消费复苏的预期很低，但现实情况并非这样悲观，春节消费的预期差也推动着市场的上涨，而如果资本市场能如官方期待的那样产生持续财富效应，那么整个社会有望进入良性正循环。

OpenAI发布的文生视频大模型SORA，在这个假期引爆了AIGC行业。据了解，SORA可以通过文本指令，直接输出长达60秒的视频，并且包含高度细致的背景、复杂的多角度镜头，以及富有情感的多个角色。这是文本、图像之后的崭新进步，SORA的诞生，为电影、游戏、购物等行业带来了无限遐想，是人工智能在真实世界互动能力的突破。

我们和大家一样憧憬着科技的进步，社会的发展需要科技创新，从内燃机到电力，再到计算机和互联网，创新改变了人们的生活和经济运作的方式。

但是，回到投资却是“两码事”。历史上曾出现过一次著名的比较：杰里米·西格尔在《投资者的未来》中有过这样的案例，1950年的美国，新泽西标准石油公司和IBM公司。倘若以生意性感程度，这两家公司或许是两个极端，一个传统老土，一个时髦新鲜。事实上，在1950~2003年期间，IBM的营收、利润和分红增长都占优，但是，半个世纪的总回报率却是新泽西标准石油领先。

这两组对比引人思考，为什么会出现这样的反差？我们归纳的一段顺口溜可以解释其中缘由：“持续赚真钱，赚钱还分钱，价要买得廉。”一个不被世界所改变的优秀商业模式，意味着公司有足够的能力回报股东；而一群德才兼备的管理层，意味着公司有充分的意愿回报股东，如果再匹配便宜的估值，就会形成非常好的投资机会。

南方的天气乍暖还寒，股市却悄无声息地走出了最恐慌的阶段，目前市场表现就像“小荷才露尖尖角”。依然有很多人在疑惑、悲观和犹豫，然而，结合目前实际的无风险收益率水平和组合企业能带来的预期回报，我们相信，资本市场的春天正在到来。